1976年巴菲特致股東的信（連載）
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致伯克希爾哈撒韋公司的股東：
兩年慘淡業(yè)績(jī)后，1976年經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)明顯改善。去年我們預(yù)計(jì)保險(xiǎn)承保業(yè)的進(jìn)程將決定我們收益的大小。最終，收益超過了我們的最高預(yù)期。這在很大程度上取決于國(guó)家賠償公司Phil Liesche管理團(tuán)隊(duì)的杰出成績(jī)。
以美元計(jì)，我們的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)達(dá)到1607.3萬美元，或說每股盈利16.47美元。盡管這是個(gè)創(chuàng)記錄的數(shù)字，我們?nèi)匀徽J(rèn)為股權(quán)回報(bào)率是衡量財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)的更重要的指標(biāo)。本年我們的股權(quán)回報(bào)率為17.3%，稍高于我們的長(zhǎng)期平均收益，甚至還高于美國(guó)工業(yè)的平均股權(quán)回報(bào)率，但遠(yuǎn)低于我們?cè)?972年19.8%的股權(quán)回報(bào)率。
考慮到所有可能的不利因素，目前我們預(yù)計(jì)1977年的經(jīng)營(yíng)收益可能會(huì)有所改善，但股權(quán)回報(bào)率可能會(huì)比1976年稍低一點(diǎn)。
紡織業(yè)務(wù)
1976年我們紡織部門經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)慘淡。無論以銷售利潤(rùn)率還是資本回報(bào)率來衡量，紡織部門的業(yè)績(jī)都很差。在某種程度上，這是由于行業(yè)狀況沒有達(dá)到一年前的預(yù)期，但我們自身的不足同樣重要。在我們新開的Waumbec運(yùn)營(yíng)中，營(yíng)銷和產(chǎn)能沒能很好的匹配。對(duì)機(jī)器和員工能力判斷的不當(dāng)導(dǎo)致了不利于我們的生產(chǎn)成本上的差異。Ken Chace一如既往地坦誠(chéng)匯報(bào)問題并一直通過勤奮的努力來糾正它們。他以工作為樂，即使經(jīng)營(yíng)環(huán)境非常困難。
雖然一季度預(yù)期會(huì)虧損。我們初步預(yù)計(jì)1977年紡織業(yè)務(wù)的盈利將等于或稍超過1976年的水平。盡管目前的業(yè)績(jī)不盡如人意，我們?nèi)栽趯ふ野l(fā)展紡織業(yè)務(wù)的方法并正在考慮一個(gè)中等規(guī)模的收購(gòu)。應(yīng)當(dāng)承認(rèn)紡織業(yè)務(wù)無法提供一個(gè)高的投資回報(bào)預(yù)期。然而，我們恪守著社會(huì)責(zé)任——它是新貝德福德和曼徹斯特的重要雇主——并相信未來獲得平均的合理回報(bào)是可能的。
保險(xiǎn)承保業(yè)務(wù)
由于1975年的災(zāi)難使最終費(fèi)率的增加超過了殘酷的成本的增加，意外險(xiǎn)公司從1975年災(zāi)難導(dǎo)致的困難運(yùn)營(yíng)中有所恢復(fù)。初步結(jié)果我們所擁有的財(cái)產(chǎn)和意外險(xiǎn)公司1976年的綜合賠付率為103，1975年為108.3。（100是承保的盈虧平衡點(diǎn)，綜合賠付率高于100代表承保虧損）我們非常關(guān)注車險(xiǎn)業(yè)務(wù)。本年其他車險(xiǎn)公司的綜合賠付率從113.5下降到107.4，我們自己的車險(xiǎn)公司整體業(yè)績(jī)的改進(jìn)更有戲劇性，綜合賠付率從115.4下降到98.7。
我們?cè)诒ｋU(xiǎn)業(yè)最主要的業(yè)務(wù)，國(guó)家賠償公司的傳統(tǒng)車險(xiǎn)和一般責(zé)任險(xiǎn)今年業(yè)績(jī)非常好，實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)顯著高于行業(yè)平均水平。這要?dú)w功于Phil Liesche及承保方面的Roland Miller和索賠方面的Bill Lyons的出色工作。
1976年，競(jìng)爭(zhēng)者終于意識(shí)到以往費(fèi)率過低，因此國(guó)家賠償公司的承保量大增。但正如去年年報(bào)中所提到的，我們非常關(guān)注那些很容易受到經(jīng)濟(jì)和社會(huì)通脹影響的產(chǎn)品線。目前的費(fèi)率充足，明天就不一定了。我們的看法是不久以后，可能在1978年，隨著市場(chǎng)的短期繁榮造成的不明智的競(jìng)爭(zhēng)可能使整個(gè)行業(yè)在費(fèi)率上落后于通脹水平。如果那樣，我們就要準(zhǔn)備好迎接又一波定價(jià)不足的沖擊，那樣我們的成交量會(huì)大幅下降。
再保險(xiǎn)業(yè)務(wù)中定價(jià)錯(cuò)誤的影響比直接保險(xiǎn)業(yè)務(wù)定價(jià)中犯類似錯(cuò)誤的影響要長(zhǎng)。George Young，一個(gè)優(yōu)秀的經(jīng)理人，一直通過不斷的努力來達(dá)到使其承保業(yè)務(wù)有利可圖的目標(biāo)，他取消了許多費(fèi)率不能進(jìn)行合理調(diào)整的保單。像直接險(xiǎn)一樣，我們?cè)谠俦ｋU(xiǎn)業(yè)務(wù)中不得不關(guān)注已遭到通脹影響重創(chuàng)的意外險(xiǎn)業(yè)務(wù)。短期來看，我們的再保險(xiǎn)業(yè)務(wù)仍不會(huì)有太大發(fā)展。
我們的本土化公司業(yè)務(wù)在John Ringwalt的管理下繼續(xù)取得了實(shí)質(zhì)性進(jìn)展。綜合賠付率從1975年的108.4下降到1976年的102.7。綜合賠付率里反映出由于一些公司規(guī)模太小導(dǎo)致仍然存在多余的成本。內(nèi)布拉斯加州居民財(cái)險(xiǎn)公司，本土化公司中歷史最久、規(guī)模最大的公司是1976年本土化公司中業(yè)績(jī)最好的一個(gè)，它在這些公司中賠付率最低。同時(shí)，內(nèi)布拉斯加州公司94.4的綜合賠付率也是史上最低的，這是它成立六年來第五次綜合賠付率在100以下了。1976年隨著市場(chǎng)地位的顯著提升，本土化公司保費(fèi)收入增長(zhǎng)率達(dá)到了78%。目前我們計(jì)劃在今年晚些時(shí)候成立一家新的本土化公司。
我們的附屬公司，占據(jù)伊利諾伊州庫(kù)克縣地區(qū)汽車保險(xiǎn)業(yè)務(wù)主要地位的家庭和汽車保險(xiǎn)公司，在1976年經(jīng)歷了一個(gè)強(qiáng)勁復(fù)蘇。這要直接歸功于John Seward。John在他任職的第一年就對(duì)市場(chǎng)營(yíng)銷和承保評(píng)定方法進(jìn)行了顯著改革。我們的車險(xiǎn)業(yè)務(wù)已經(jīng)轉(zhuǎn)移到一個(gè)六個(gè)月的直接險(xiǎn)中，這樣我們就能對(duì)承保趨勢(shì)有更快的反應(yīng)了。我們家庭和汽車保險(xiǎn)公司的一般責(zé)任險(xiǎn)業(yè)務(wù)也顯著擴(kuò)大并取得了很好的業(yè)績(jī)。雖然家庭和汽車保險(xiǎn)公司能否取得持續(xù)的承保盈利仍有待證明，我們對(duì)John Seward所取得的業(yè)績(jī)已經(jīng)非常滿意了。
總的來說，我們預(yù)計(jì)1977年保險(xiǎn)業(yè)會(huì)有個(gè)不錯(cuò)的業(yè)績(jī)。目前承保量很高且費(fèi)率應(yīng)該可以獲得承保盈利。然而長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，保險(xiǎn)行業(yè)有很多不利因素。特別是車險(xiǎn)業(yè)務(wù)，它看起來極易受公司控制外的政策和社會(huì)因素所引發(fā)的定價(jià)和管理問題的影響。
保險(xiǎn)投資情況
1976年隨著可投資資產(chǎn)在更高的保費(fèi)收入和更好的盈利之下的顯著增長(zhǎng)，保險(xiǎn)投資的稅前投資收入從8,918,000美元上升到10,820,000美元，。在最近的報(bào)告中，我們提到了債券賬戶上的未實(shí)現(xiàn)貶值，但我們認(rèn)為這些市場(chǎng)波動(dòng)的影響是次要的，因?yàn)槲覀兊牧鲃?dòng)性和財(cái)務(wù)實(shí)力使我們不太可能在不恰當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)賣出這些債券。在1976年，債券市場(chǎng)大幅上揚(yáng)，這使得我們的銀行和保險(xiǎn)公司擁有的債券組合的年末未實(shí)現(xiàn)收益有微幅上升。這也是次要的，因?yàn)槲覀兇蛩惆汛蟛糠謧钟械狡凇］^高債券價(jià)格的必然結(jié)果是再投資收益的下降。總的來說，我們更喜歡我們的債券市值小于其賬面價(jià)值。這樣再投資時(shí)就能獲得更有吸引力的利率。
去年，我們提到我們期望1976年會(huì)實(shí)現(xiàn)資本收益。事實(shí)上，我們?cè)?976年獲得了主要來自股票投資的996.2萬美元的稅前資本收益。現(xiàn)在看來，1977年同樣是實(shí)現(xiàn)凈資本收益的一年。目前我們的股票組合中有一大筆未實(shí)現(xiàn)資本收益，而幾年前我們的股票組合中有大筆的未實(shí)現(xiàn)虧損。我們依然認(rèn)為每年都在發(fā)生的市場(chǎng)波動(dòng)相對(duì)而言是不重要的；我們股票組合中的未實(shí)現(xiàn)資本收益，年終高達(dá)4570萬美元，在我們3月21日寫這封信時(shí)已經(jīng)下降了500萬美元。
然而，我們認(rèn)為所投資公司業(yè)務(wù)的進(jìn)展是重要的。1976年，我們對(duì)所投資公司的優(yōu)秀業(yè)績(jī)表示滿意。如果公司未來幾年業(yè)績(jī)繼續(xù)如此出色的話，我們肯定能從股票投資中取得豐厚的回報(bào)，而每年的股市波動(dòng)是無關(guān)緊要的。
我們?cè)?976年12月31日持有的一筆超過300萬美元的投資如下：
你會(huì)發(fā)現(xiàn)，我們的主要持股相對(duì)較少。我們基于公司的長(zhǎng)期表現(xiàn)進(jìn)行投資，并會(huì)仔細(xì)考慮如果整個(gè)收購(gòu)公司所要考慮的因素：（1）對(duì)公司有利的長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)因素；（2）有能力且忠誠(chéng)的管理層；（3）以整個(gè)收購(gòu)企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)來度量，價(jià)格有吸引力；（4）是我們所熟悉的行業(yè)，我們能判斷其長(zhǎng)期的經(jīng)濟(jì)特征。尋找到符合我們標(biāo)準(zhǔn)的公司很困難，這也是我們喜歡集中持股的原因之一。我們無法找到一百只滿足我們投資標(biāo)準(zhǔn)的股票。然而，我們覺得集中持有少量我們已確認(rèn)有吸引力的股票是非常舒適的。
我們打算長(zhǎng)期持股，但有時(shí)我們也做短線投資，如對(duì)凱撒工業(yè)的投資。該公司預(yù)計(jì)1977年母公司將進(jìn)行現(xiàn)金紅利和股票紅利的分配。在該公司管理層宣布了紅利分配方案后，我們?cè)?976年買入了這家公司的股票。
銀行業(yè)務(wù)
Eugene Abegg我們附屬銀行伊利諾伊國(guó)民銀行和伊利諾伊州的羅克福德信托投資公司的總裁繼續(xù)引領(lǐng)銀行界——正如他在1931年銀行剛成立時(shí)所做的一樣。
最近，克利夫蘭國(guó)民城市公司，一家擁有真正出色管理的銀行在一則廣告中寫道“1976年我們平均資產(chǎn)收益率為1.34%，我們相信這是在所有主要銀行公司中的最好水平。”在真正的大銀行中這是最好的盈利業(yè)績(jī)，但伊利諾伊國(guó)民銀行的盈利比國(guó)民城市公司的盈利水平要高出接近50%，平均資產(chǎn)收益率大約為2%。
這一優(yōu)秀的盈利記錄在以下措施的作用下再次被實(shí)現(xiàn)了：
（1）對(duì)所有消費(fèi)儲(chǔ)蓄支付了最大利率（定期存款超過了總存款的三分之二）；
（2）保持了良好的流動(dòng)性（出售的聯(lián)邦基金加上目前買入的六個(gè)月以下美國(guó)政府債券大約等于活期存款總額）；
（3）避免高利率的低劣貸款（1976年貸款壞賬約為12000美元，或著說0.02%的壞賬率。這與1976年的銀行界的現(xiàn)行壞賬率相比非常小）。
成本控制是銀行成功的重要因素。該銀行的雇員數(shù)量仍然保持在1969年購(gòu)買它時(shí)的水平，盡管消費(fèi)定期存款從3000萬上升到9000萬并在信托、旅行支票和數(shù)據(jù)處理等其他業(yè)務(wù)上有顯著的擴(kuò)張。
藍(lán)籌印花公司
1976年我們?cè)黾恿嗽谒{(lán)籌印花公司的權(quán)益，年底前我們已持有該公司33%的流通股。藍(lán)籌印花的股權(quán)對(duì)我們?nèi)找嬷匾Ｋ{(lán)籌印花的財(cái)務(wù)報(bào)告摘要在我們所附的財(cái)務(wù)報(bào)表的腳注里。另外，伯克希爾哈撒韋公司的股東可以從藍(lán)籌印花公司的董事長(zhǎng)秘書Robert H.那里得到現(xiàn)在和后續(xù)的年報(bào)。他的地址是加利福尼亞州洛杉磯東南大道5801號(hào)藍(lán)籌印花公司，郵編90040。
雜項(xiàng)
伯克希爾哈撒韋公司的子公司K & W第一年已表現(xiàn)出不錯(cuò)的業(yè)績(jī)，銷售額和利潤(rùn)較之1975年均有適度增長(zhǎng)。
我們只有不到四年的時(shí)間按規(guī)定的在1980年12月31日之前把我們的銀行部門剝離出去。我們打算以一種對(duì)我們銀行部門損害最小的方式完成這種剝離并為股東贏得最大利益。最大的可能是我們以分拆上市的辦法在1980年把我們的銀行部門剝離出去。
我們也希望在合適的時(shí)候?qū)Χ嘣闶酃具M(jìn)行合并。無論對(duì)藍(lán)籌印花公司的整合還是持股的增加都使這次并購(gòu)有利可圖。然而，希望與并購(gòu)相關(guān)的各項(xiàng)任務(wù)都在1977年推行是不可能的。
1977年3月