《巴菲特致股東的信》歷來是眾多巴菲特追隨者的經(jīng)典學(xué)習(xí)范本，其中體現(xiàn)的大師投資理念值得投資者反復(fù)研讀。本博客從4月11日起連載《巴菲特致股東的信》，每日兩篇，期待能對投資者有所幫助。

巴菲特致股東的信 2001

本公司2001年的凈值減少了37.7億美元，每股A股或B股的帳面凈值減少了6.2%，累計(jì)過去37年以來，也就是自從現(xiàn)有經(jīng)營階層接手之后，每股凈值由當(dāng)初的19元成長到現(xiàn)在的37,920美元，年復(fù)合成長率約為22.6%。

    在年報(bào)中所謂的每股數(shù)字系以A級(jí)普通股約當(dāng)數(shù)為基礎(chǔ)，這是本公司在1996年以前流通在外唯一的一種股份，B級(jí)普通股則擁有A級(jí)普通股三十分之一的權(quán)利。

    過去37年以來，每股實(shí)質(zhì)價(jià)值成長的速度一直高于帳面凈值增加的幅度，不過時(shí)至2001年情況可能有所改變，有關(guān)實(shí)質(zhì)價(jià)值的說明請參見62頁的股東手冊，我建議新加入的股東多看看這本手冊，如此方能對伯克希爾的一些主要經(jīng)營原則有所了解。

    兩年前，在1999年的報(bào)告中，我曾提到當(dāng)時(shí)”我們經(jīng)歷了有史以來最慘烈的表現(xiàn)，不論是從絕對或相對的角度來看”，我還說”我們比較重視相對的結(jié)果”，這個(gè)觀念從我在1956年5/5成立第一個(gè)投資合伙事業(yè)時(shí)就已成形，猶記得當(dāng)天晚上，我與7位有限合伙人開會(huì)時(shí)，我給了在場的每個(gè)人一張便條紙，上面羅列了一些”基本原則”，其中有一條是這樣寫的：”我們的成績到底好不好，要看整體股市表現(xiàn)而定”，一開始我們是以道瓊工業(yè)指數(shù)為標(biāo)竿，后來則改用接受度較高的S&P 500指數(shù)，兩者從1965年迄今的比較記錄列示在年報(bào)的首頁上，去年伯克希爾以5.7%的差距勝出。

    有些人并不認(rèn)同我們將重點(diǎn)擺在相對數(shù)字的做法，認(rèn)為"相對績效并不保證就能獲利"，但如果你抱持與查理跟我本人一樣的觀念，預(yù)期S&P 500指數(shù)長期的績效應(yīng)該會(huì)相當(dāng)不錯(cuò)的話，則就長期而言，只要投資人的績效每年都能比它好一點(diǎn)，其結(jié)果自然而然也頗為可觀，就如同喜斯糖果那般，雖然一年四季營運(yùn)波動(dòng)很大(基本上每年夏天它都是在虧錢)，但每年結(jié)算都獲利的公司，擁有它保證可以讓你躺著收錢。

    雖然去年我們企業(yè)的整體表現(xiàn)還算令人滿意，但我個(gè)人的表現(xiàn)卻剛好相反，我本身管理伯克希爾大部分的股票投資，但其成績卻乏善可陳，而且這情況已經(jīng)維持好幾年了，更要命的是，我竟允許通用再保在沒有安全保障的情況下做生意，而911事件的發(fā)生正好把我們逮個(gè)正著，后面我還會(huì)向大家報(bào)告我所犯的錯(cuò)誤，以及我們要如何來改正它。

    另外還有一條1956年的基本原則，現(xiàn)在看來倒還適用，那就是”我個(gè)人不敢保證績效”，不過查理跟我可以向各位保證，在持有伯克希爾股票期間所得到的效益，絕對會(huì)與我們本身的相同，我們不會(huì)靠領(lǐng)取獎(jiǎng)金或股票選擇權(quán)等方式，使得我們所得到的利益優(yōu)于各位。

    此外，我也將繼續(xù)將個(gè)人99%以上的身家財(cái)產(chǎn)擺在伯克希爾上面，我和我內(nèi)人過去從來就沒有賣過任何伯克希爾的股份，而且以后也沒有打算要賣，查理跟我對于近年來，許多讓公司虧損累累的經(jīng)理人與公司高層，竟然能夠帶著豐厚的利潤棄股東們揚(yáng)長而去感到相當(dāng)不恥，這些人在公開場合鼓勵(lì)投資人高價(jià)買進(jìn)公司股份的同時(shí)，自己卻暗中將股票倒到市場上，這些可恥的企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)人簡直把股東當(dāng)作是自己的禁臠而非伙伴。

    雖然恩隆公司已經(jīng)成為企業(yè)弊案的典型案例，但這種貪婪的行為在美國企業(yè)當(dāng)中卻絕非特例，就像我個(gè)人就曾聽過一個(gè)故事，顯示經(jīng)理人心中普遍存在對待股東的一種心態(tài)，在一場宴會(huì)上，有位美麗媱嬌的女士溜到一位總裁的面前，用那性感的嘴唇說到，”只要你想要，我愿意為你做任何事!”，只見這位總裁立刻毫不猶豫地回答說：”那好，請給我更多的股票選擇權(quán)!”

    最后再補(bǔ)充一點(diǎn)看法，那就是往后伯克希爾將很難再維持以往的盛況，雖然查理跟我仍然會(huì)盡力維持水準(zhǔn)以上的表現(xiàn)，且永遠(yuǎn)不會(huì)感到自滿，無奈現(xiàn)今有兩個(gè)環(huán)境條件已與過去截然不同，在以前我們可以很容易的就買到許多價(jià)廉物美的公司及股票，同時(shí)我們當(dāng)時(shí)運(yùn)用的資金規(guī)模也比現(xiàn)在少得多，許多年以前，一個(gè)1,000萬美金的好案子就可以讓我們?nèi)杠S不已，比如說像1973年的華盛頓郵報(bào)或1976年的GEICO保險(xiǎn)等投資，然而時(shí)至今日，就算是30個(gè)這樣的案子，也僅僅能讓伯克希爾的凈值增加0.25%而已，我們需要像大象般的大案子才有可能使得凈值大幅成長，只不過這樣的個(gè)案實(shí)在是少之又少。

    從好的方面來看，我們擁有一群堅(jiān)強(qiáng)的經(jīng)理人陣容，(大家可以在Robert Miles剛出版的新書-華倫巴菲特的經(jīng)理人-中，讀到更多有關(guān)他們的事跡)，而且大部分由他們所經(jīng)營的事業(yè)，其競爭力在各自的產(chǎn)業(yè)中，可以說都是數(shù)一數(shù)二的，他們的能力、精力與忠誠度都屬最優(yōu)等，個(gè)人經(jīng)營伯克希爾37年以來，旗下還沒有任何一位經(jīng)理人離開我們跳槽到別家公司的。

    我們星光滿布的經(jīng)營團(tuán)隊(duì)在2001年又增添了一群生力軍，首先我們完成了二件從2000年就開始談的案子，Shaw地毯及Johns Manville，此外又買下了另外兩家公司-MiTek及XTRA，同時(shí)手上還有其它兩件個(gè)案此外，去年所有的購并案全部皆以現(xiàn)金買斷，這代表我們的股東可以不必犧牲原先就擁有優(yōu)秀企業(yè)的任何權(quán)益，同時(shí)還能成為這些新加入公司的幕后老板，往后我們?nèi)詫⒗^續(xù)維持這個(gè)策略，在想盡辦法增加現(xiàn)有優(yōu)秀企業(yè)的價(jià)值，以及尋找新的優(yōu)秀企業(yè)加入的同時(shí)，還能不輕易的增加流通在外的股份。

2001年的購并案

    就在去年股東會(huì)的前幾天，我收到從圣路易寄來的一個(gè)大包裹，里面裝了一塊看不出做何用途的金屬，包裹里還有一封信，署名Gene Toombs-他是一家叫做MiTek公司的總裁，他解釋說MiTek是專門制造這玩意兒的世界級(jí)領(lǐng)導(dǎo)廠商，也就是用來做屋梁的連接板，他進(jìn)一步表示MiTek的英國母公司有意出售這家公司，他認(rèn)為伯克希爾應(yīng)該是最合適的買家，我相當(dāng)欣賞他寫這封信的語氣，所以當(dāng)下打電話給他，幾分鐘的談話，我就發(fā)覺他是屬于我們類型的經(jīng)理人，而MiTek也是我們想要的公司類型，于是我們報(bào)了一個(gè)價(jià)給其英國母公司，沒多久后就正式成交。

   Gene所帶領(lǐng)的經(jīng)營團(tuán)隊(duì)對于公司相當(dāng)有信心，愿意參與這次的購并交易，所以最后我們安排由55位經(jīng)營成員取得10%的股權(quán)，每人最低的投資金額為10萬美元，其中很多人都是靠借錢參與投資。

    這些沒有認(rèn)股選擇權(quán)的經(jīng)理人真的稱得上是公司的擁有者，完全站在股東的立場設(shè)想，他們真正愿意與公司同甘共苦，自己承擔(dān)資金成本，也沒有辦法讓自己的認(rèn)股價(jià)格重新修正，要怎么收獲先怎么栽。

    查理跟我欣賞存在MiTek的這種高格調(diào)、真正的企業(yè)家精神，我們相信這絕對可以創(chuàng)造出多贏的局面。

    2000年初，我的好朋友Julian Robertson宣布將結(jié)束其投資合伙事業(yè)-老虎基金，除了四項(xiàng)主要的持股投資之外，其余的投資將全部予以結(jié)算，其中包含了XTRA公司-貨柜拖車租賃的領(lǐng)導(dǎo)業(yè)者，于是我打電話給Julian問到他及公司的經(jīng)營團(tuán)隊(duì)是否有意將整家公司出售，Julian建議我直接連絡(luò)XTRA的總裁-Lew Rubin，后來我們兩個(gè)人相談甚歡，可惜的是雙方似乎很難達(dá)成交易。

    之后到了2001年六月，Julian打電話給我表示他決定出售XTRA的股份，于是我恢復(fù)與Lew的談判，終于XTRA的董事會(huì)接受了我們的提案，由我們對外提出公開收購，截止日訂為9/11，這項(xiàng)公開收購案訂有一項(xiàng)例行條款，約定買方有退出的權(quán)利，如果在收購截止日前，股市有重大異常的變化，誰也沒想到9/11當(dāng)天，Lew竟經(jīng)歷了上上下下煎熬的難忘經(jīng)驗(yàn)，一開始，他有一位在紐約世貿(mào)中心上班的女婿下落不明，其次，他很清楚我們有權(quán)取消整個(gè)收購案，所幸最后故事有個(gè)圓滿的結(jié)局，Lew的女婿僥幸逃過一劫，而伯克希爾則如原先預(yù)期完成了收購案。

    貨柜車租賃業(yè)的景氣循環(huán)相當(dāng)明顯，不過它仍是一個(gè)我們預(yù)期能夠得到長期合理報(bào)酬的行業(yè)，Lew為伯克希爾帶來一項(xiàng)我們欠缺的Know-how，我們期望將來能夠擴(kuò)張?jiān)谧赓U業(yè)的布局。

    12/3我收到Larson-Juhl老板Craig Ponzio的一通電話，該公司是美國訂制相框的領(lǐng)導(dǎo)廠商，Craig是在1981年買下這家公司的(這也是他大學(xué)時(shí)代打工的第一家公司)，自此公司的營業(yè)額從300萬美元成長到3億美元，雖然在Craig打電話給我之前，我完全不知道有這家公司的存在，不過幾分鐘的談話令我感到我們很有可能達(dá)成交易，他對于企業(yè)現(xiàn)況坦率直言，同時(shí)也在乎買方的來歷背景，至于所提價(jià)格也相當(dāng)合理，兩天之后，Craig跟公司總裁Steve McKenzie來到奧瑪哈，前后只花了90分鐘雙方就達(dá)成共識(shí)，并于十天后正式簽訂合約。

    Larson-Juhl提供服務(wù)給全美18,000家相館，同時(shí)也是加拿大及歐洲大部分地區(qū)的領(lǐng)導(dǎo)廠商，我們期望在不久的未來還有類似的購并機(jī)會(huì)。

    在我寫這封信的同時(shí)，F(xiàn)ruit of the Loom的債權(quán)人正在考慮接受我們的提案，這家公司由于負(fù)債過于沉重加上管理不當(dāng)，在幾年前宣布破產(chǎn)，而事實(shí)上，在許多年以前，我個(gè)人也曾與Fruit of the Loom有過接觸的經(jīng)驗(yàn)。

    1955年八月，當(dāng)時(shí)我還是紐約一家投資公司，葛拉罕-紐曼公司僅有的五位員工之一(包含三位經(jīng)理加上二位秘書)，當(dāng)時(shí)葛拉罕-紐曼所掌控一家專門生產(chǎn)無煙煤，名叫費(fèi)城碳鐵的公司(P&R)，該公司擁有多余的資金、可扣抵的稅務(wù)虧損以及日益下滑的業(yè)務(wù)，在當(dāng)時(shí)我將個(gè)人有限資金的大部份投資在這家公司上頭，此舉充分反映我對老板們-包含班哲明葛拉罕、杰瑞紐曼以及霍華紐曼等人投資哲學(xué)的信仰。

    這樣的信仰在P&R決定以1,500萬美元從Jack Goldfarb手中買下聯(lián)合內(nèi)衣公司時(shí)獲得了豐厚的回報(bào)，聯(lián)合公司(雖然它只是被授權(quán)生產(chǎn)的廠商)當(dāng)時(shí)專門生產(chǎn)Fruit of the Loom的內(nèi)衣，該公司擁有500萬美元的現(xiàn)金-其中250萬美元被P&R用來購并用，另外每年約300萬美元的稅前盈余，將因P&R本身虧損部位而得到免稅的利益，另外更棒的是在剩下的1,250萬美元尾款當(dāng)中，有整整900萬美元是開出免付利息的票據(jù)，由聯(lián)合公司日后年度盈余超過100萬美元時(shí)提撥半數(shù)支付，(真是令人懷念的往日時(shí)光，每當(dāng)想起這類的交易就讓我雀躍不已)。

    后來，聯(lián)合公司進(jìn)一步買下Fruit of the Loom的商標(biāo)權(quán)，同時(shí)跟著P&R并入西北工業(yè)，F(xiàn)ruit后來累計(jì)的稅前獲利超過2億美元。

    John Holland是Fruit營運(yùn)最輝煌時(shí)期的經(jīng)營者，然而John卻于1996年宣布退休，之后的管理當(dāng)局竟大幅舉債，其中部份的資金被用來購并一堆沒有效益的公司，公司最后終于宣布破產(chǎn)，John后來又回鍋?zhàn)唏R上任，并對于營運(yùn)進(jìn)行大幅改造，在John回來之前，交貨總是一團(tuán)混亂、成本激增、與主要客戶之間的關(guān)系日益惡化，而John在陸續(xù)解決這些問題之后，也開始裁減公司不當(dāng)?shù)娜邌T，將員工人數(shù)由40,000人減為23,000人，簡言之，他又讓Fruit of the Loom回復(fù)到原來的模樣，只是外在的產(chǎn)業(yè)環(huán)境競爭卻日益激烈。

    在Fruit進(jìn)入破產(chǎn)程序之后，我們提出了一項(xiàng)提案，其中并無任何融資計(jì)劃，且有效期間長達(dá)數(shù)個(gè)月，不過在此同時(shí)我們也堅(jiān)持幾項(xiàng)特殊的條款，首先我們要求在接手之后，John必須繼續(xù)擔(dān)任公司的總裁，因?yàn)樵谖覀兛磥恚琂ohn跟Fruit的商標(biāo)是該公司最主要的資產(chǎn)。

    在這項(xiàng)合并交易中，我得到昔日老板兼好友，現(xiàn)年61歲的麥克紐曼相當(dāng)多的幫助，我們的友情常在。

    我們旗下的子公司在去年也進(jìn)行了幾項(xiàng)購并案，其中有一件我一定要提，去年十二月，F(xiàn)rank Rooney 打電話給我表示H.H. Brown正打算以70萬美元買下Acme 靴子的存貨及商標(biāo)權(quán)。

    這聽起來好象沒什么大不了， 但你知道嗎? Acme是繼P&R之后的第二件購并案，時(shí)間大約是我在1956年春天離開葛拉罕-紐曼公司之前不久，當(dāng)時(shí)的交易價(jià)格是320萬美元，其中也包含無息分期支票，買下年?duì)I業(yè)額700萬美元的公司。

    而在P&R與西北公司合并后，Acme持續(xù)成長躍居全世界規(guī)模最大的靴子制造商，每年的獲利是當(dāng)初P&R投資成本的好幾倍，不過后來該公司的營運(yùn)還是不免逐漸走下坡，乃至于剩下最后殘存的資產(chǎn)被我們所收買。

    在葛拉罕與陶德所著的證券分析一書中，開頭引用Horace的一句名言，”十年河?xùn)|，十年河西。”在我頭一次聽到這句話的52年后，我個(gè)人對于這句話描寫企業(yè)與投資真理的體認(rèn)日益加深。

    除了這些附帶的購并案，我們的經(jīng)理人仍然不斷的尋找內(nèi)部自我成長的方法，關(guān)于這一點(diǎn)，這里有一則兩年前我告訴各位R.C.Willey進(jìn)軍Boise的后話，大家應(yīng)該還記得，R.C.Willey的董事長Bill Child想將業(yè)務(wù)拓展到猶他州以外的地區(qū)，他的公司在當(dāng)?shù)氐哪隊(duì)I業(yè)額超過3億美元，(Bill在48年前接手時(shí)的營業(yè)額只有25萬美元)，這家公司是在違反商業(yè)法則，堅(jiān)持星期天不營業(yè)的情形下達(dá)成獨(dú)霸的地位，然而我還是很懷疑這項(xiàng)原則是否也能在Boise地區(qū)或是任何猶他州以外的地方成功推行，畢竟星期天是許多消費(fèi)者出外血拼的日子。

    Bill 當(dāng)時(shí)很堅(jiān)持一件特別的事，那就是他希望先用自己的錢投資1,100萬美元成立Boise的分店，然后等分店經(jīng)營順?biāo)旌螅�再以成本賣回給伯克希爾(而且不算利息)，而萬一如果失敗，Bill將自行負(fù)擔(dān)開店的損失，而正如我在1999年年報(bào)中提過的，該店事后證明相當(dāng)成功而且業(yè)績持續(xù)成長。

    在Boise分店開張后不久，Bill又建議可以到Las Vegas試試看，這次我則抱持更懷疑的態(tài)度，我們怎么可能在這個(gè)規(guī)模如此大的城市開店，同時(shí)還在同業(yè)大發(fā)利市的星期天打烊，不過受到Boise經(jīng)驗(yàn)的鼓舞，我們還是決定進(jìn)軍Hendersn-一個(gè)鄰近Las Vegas的新興城市。（鶴flying:巴菲特對于開分店非常謹(jǐn)慎，在意每一個(gè)店的健康狀況。）

   結(jié)果是：這家店的營業(yè)額打破R.C.Willey其它連鎖店的記錄，業(yè)績比當(dāng)?shù)厮�有的競爭對手都還要好，業(yè)績達(dá)到我原先預(yù)估的兩倍，在進(jìn)行幾個(gè)禮拜的試賣會(huì)后，我受邀在10月的正式開幕儀式蒞臨剪彩，而如同我在Boise時(shí)一樣，向在場來賓暗示這是我個(gè)人的構(gòu)想。

    不過此舉顯然無效，現(xiàn)在每當(dāng)我對于零售業(yè)侃侃而談時(shí)，公司的人一定會(huì)說，喔! 那Bill又是怎么想呢? (不過我必須先說明我最后的底線，如果他敢提議星期六也休息就給我走著瞧)。

產(chǎn)物意外險(xiǎn)的經(jīng)營

    我們最主要的本業(yè)就是保險(xiǎn)，當(dāng)然其它事業(yè)也相當(dāng)重要，想要了解伯克希爾，你就必須知道如何去評(píng)估一家保險(xiǎn)公司，其中主要的關(guān)鍵因素有(1)這個(gè)行業(yè)所能產(chǎn)生的浮存金數(shù)量(2)以及它的成本(3)最重要的是這些因素長期的展望。

    首先浮存金是一項(xiàng)我們持有但卻不屬于我們的資金，在保險(xiǎn)公司的營運(yùn)中，浮存金產(chǎn)生的原因在于保險(xiǎn)公司在真正支付損失理賠之前，一般會(huì)先向保戶收取保費(fèi)，在這期間保險(xiǎn)公司會(huì)將資金運(yùn)用在其它投資之上，當(dāng)然這樣的好處也必須要付出代價(jià)，通常保險(xiǎn)業(yè)者收取的保費(fèi)并不足以支應(yīng)最后支付出去的相關(guān)損失與費(fèi)用，于是保險(xiǎn)公司便會(huì)發(fā)生承保損失，這就是浮存金的成本，而當(dāng)一家公司取得浮存金成本，就長期而言低于從其它管道取得資金的成本時(shí)，它就有存在的價(jià)值，否則一旦保險(xiǎn)事業(yè)取得浮存金的成本遠(yuǎn)高于貨幣市場利率時(shí)，它就像是一顆極酸的檸檬。

    根據(jù)過去的記錄顯示，伯克希爾一向能夠以很低的成本取得浮存金，確實(shí)在伯克希爾經(jīng)營的這些年來，有半數(shù)以上的年頭，浮存金的成本甚至低于零，也就是說這實(shí)際上等于是別人要付費(fèi)請我們幫他們保管資金，然而最近這幾年，我們的成本大幅飆漲，而2001年尤其恐怖。

    下表中所顯示的數(shù)字是，伯克希爾自取得國家產(chǎn)險(xiǎn)公司經(jīng)營權(quán)，進(jìn)入保險(xiǎn)事業(yè)35年以來所貢獻(xiàn)的浮存金，(其中傳統(tǒng)業(yè)務(wù)包含在其它主險(xiǎn)項(xiàng)下)，在這張計(jì)算浮存金的表中，(相對于收到的保費(fèi)收入，我們持有的浮存金部位算是相當(dāng)大的) 我們將所有的損失準(zhǔn)備、損失費(fèi)用調(diào)整準(zhǔn)備、再保預(yù)先收取的資金與未賺取保費(fèi)加總后，再扣除應(yīng)付傭金、預(yù)付購并成本、預(yù)付稅負(fù)以及取得再保業(yè)務(wù)的相關(guān)遞延費(fèi)用，得出浮存金的數(shù)額，弄清楚了嗎?

去年我曾告訴各位，除非發(fā)生什么重大的災(zāi)難，否則我們浮存金的成本將可由2000年6%的高檔往下降，當(dāng)時(shí)我心里想到的是自然天災(zāi)之類的意外，但任誰也想不到發(fā)生的竟是911恐怖份子攻擊事件這樣的人禍，它造成保險(xiǎn)業(yè)有史以來最重大的損失，也讓我們的浮存金成本大舉飆高到12.8%，這是自1984年以來最慘的記錄，而且大部分的責(zé)任，在后段我還會(huì)再詳加解釋，要?dú)w咎于我們自己。

    如果沒有發(fā)生重大的災(zāi)害，我個(gè)人再度預(yù)期，明年度我們的浮存金成本將會(huì)大幅降低，我們確實(shí)極需要降低成本，我想其它業(yè)者也是一樣，幾年前，4%的浮存金成本還算可以忍受，因?yàn)楫?dāng)時(shí)政府的公債利率是其兩倍以上，而股市預(yù)期也能提供相當(dāng)不錯(cuò)的報(bào)酬，然而時(shí)至今日，豐厚的投資報(bào)酬已不復(fù)見(至少我們無法找到)，短期資金的報(bào)酬低于2%，在這種情況下，我們旗下所有的保險(xiǎn)事業(yè)，除了追溯再保險(xiǎn)業(yè)務(wù)(去年的年報(bào)曾詳加介紹過，雖然目前一年讓我們必須額外承擔(dān)4.25億美元的承保損失，但就長期而言卻有相當(dāng)?shù)慕?jīng)濟(jì)價(jià)值)，都必須能夠創(chuàng)造出承保獲利才能稱得上是好公司。

保險(xiǎn)業(yè)承保的幾項(xiàng)原則

    當(dāng)產(chǎn)物意外險(xiǎn)公司以浮存金成本來判定公司的好壞時(shí)，很少有公司的成績可以令人感到滿意，而有趣的是，不像一些產(chǎn)業(yè)普遍存在的現(xiàn)象，規(guī)模或品牌并非保險(xiǎn)公司獲利的關(guān)鍵，事實(shí)上許多最大最有名的保險(xiǎn)公司其成績表現(xiàn)大多平平，這個(gè)行業(yè)最要緊的是承保的紀(jì)律原則，真正成功的公司必須堅(jiān)守以下三項(xiàng)重要原則：（鶴flying:規(guī)模與品牌并非保險(xiǎn)公司的護(hù)城河，承保的紀(jì)律原則才是最關(guān)鍵的！）

1.他們只接受能夠妥善衡量的風(fēng)險(xiǎn)，(也就是謹(jǐn)守自己的能力范圍)，在謹(jǐn)慎評(píng)估所有相關(guān)因素，包含最微小的損失可能在內(nèi)，然后得出獲利的期望值，這些公司從來不以市場占有率為意，同時(shí)在看到同業(yè)為搶奪客戶而殺價(jià)競爭或提供不合理的理賠條件時(shí)，也不會(huì)躍躍欲試。

2.要嚴(yán)格限制承接的業(yè)務(wù)內(nèi)容，以確保公司不會(huì)因?yàn)閱我灰馔饧捌溥B帶事件而累積理賠損失，導(dǎo)致公司的清償能力發(fā)生疑慮，同時(shí)不遺余力地尋找任何看似不相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)間，彼此可能的潛在關(guān)聯(lián)。

3.他們避免涉入可能引發(fā)道德風(fēng)險(xiǎn)的業(yè)務(wù)，不管其費(fèi)率多么誘人，不要妄想在壞人身上占到任何便宜，大部分的客戶其誠信都值得信賴，所以不必要與有道德疑慮的人打交道，事后證明通常其成本遠(yuǎn)比想象中的高。

    911事件的發(fā)生證明在通用再保，我們對于第一條與第二條的執(zhí)行力相當(dāng)?shù)牟睿�在設(shè)定費(fèi)率及評(píng)估累計(jì)的可能風(fēng)險(xiǎn)，我們不是忽略就是低估了大規(guī)模恐怖事件發(fā)生的可能性，那是一項(xiàng)相當(dāng)要緊的承保因素，偏偏我們竟把它給忽略了。（鶴flying:誰能相象得到能發(fā)生這種事。9.11后，保費(fèi)可以收高些了。2001年再保險(xiǎn)貢獻(xiàn)的浮存金增加了50%。）

    舉例來說，產(chǎn)險(xiǎn)在訂定價(jià)格時(shí)，我們通常都會(huì)參酌過去的經(jīng)驗(yàn)，只預(yù)期可能會(huì)遇到過去發(fā)生諸如颶風(fēng)、火災(zāi)、爆炸及地震等災(zāi)害，不過誰也沒有想到產(chǎn)險(xiǎn)史上最大的理賠損失(在加上其它相關(guān)的業(yè)務(wù)中斷理賠)與上述原因都沒有任何關(guān)系，簡言之，產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)的所有從業(yè)人員都犯下了最基本的承保錯(cuò)誤，那就是過于注重過去的經(jīng)驗(yàn)，而未顧及真正暴露的風(fēng)險(xiǎn)，其結(jié)果導(dǎo)致我們在承擔(dān)龐大的恐怖份子活動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，卻沒有為此收取任何一分的保費(fèi)。

    經(jīng)驗(yàn)，當(dāng)然是承保大部分風(fēng)險(xiǎn)最有用的出發(fā)點(diǎn)，舉例來說，保險(xiǎn)公司在承保加州地震險(xiǎn)時(shí)，絕對必須了解過去一百年來，當(dāng)?shù)氐卣鹨?guī)模在芮氏六級(jí)以上發(fā)生的次數(shù)，雖然這類信息無法明確地告訴你明年發(fā)生地震的確實(shí)機(jī)率，或者是可能發(fā)生的地點(diǎn)，但統(tǒng)計(jì)數(shù)字還是有其效用，尤其當(dāng)你像國家產(chǎn)險(xiǎn)最近幾年那樣，承受整個(gè)州的地震險(xiǎn)時(shí)更是如此。

    不過在某些時(shí)候，運(yùn)用過去的經(jīng)驗(yàn)當(dāng)作依據(jù)來訂定保費(fèi)價(jià)格，不但沒有用，有時(shí)反而相當(dāng)?shù)奈ｋU(xiǎn)，舉例來說，前幾年股市正旺時(shí)，董事及經(jīng)理人的責(zé)任險(xiǎn)(D&O) 實(shí)際上發(fā)生重大損失的機(jī)率少之又少，當(dāng)股票價(jià)格上漲，很難找到適合的目標(biāo)可以告，而此時(shí)作假帳及管理舞弊通常不會(huì)引起太多的注意，在此種情勢下，業(yè)者在高上限D(zhuǎn)&O的經(jīng)驗(yàn)肯定相當(dāng)不錯(cuò)。

    不過這正是風(fēng)險(xiǎn)暴露可能爆炸的時(shí)候，離譜的公開釋股、盈余操控、連環(huán)信式的股票拉抬以及一些無聊的舉動(dòng)等行為大舉出籠，然而等到股價(jià)暴跌時(shí)，所有的罪惡都一一浮現(xiàn)，總計(jì)超過數(shù)千億美元的損失使得投資人一敗涂地，而決定這些損失到底該由小額投資人或是大型保險(xiǎn)公司來承擔(dān)的陪審團(tuán)，其打擊保險(xiǎn)公司所采用的證詞是過去股票市場當(dāng)紅時(shí)所聽不到的，只要出現(xiàn)一個(gè)大案子，就有可能導(dǎo)致以后的理賠損失大幅增加，因此D&O超額保險(xiǎn)的正確費(fèi)率(意思是保險(xiǎn)業(yè)者及再保業(yè)者賠償超過上限)若真要考量暴露的風(fēng)險(xiǎn)，極有可能是現(xiàn)行依照經(jīng)驗(yàn)所訂保費(fèi)的五倍以上。

    保險(xiǎn)業(yè)者往往會(huì)發(fā)現(xiàn)沒有注意到新暴露風(fēng)險(xiǎn)的代價(jià)相當(dāng)?shù)母撸�而若是遇到恐怖活�?dòng)這種情況，更可能造成保險(xiǎn)公司實(shí)質(zhì)上的破產(chǎn)，沒有人知道今年在主要大都會(huì)發(fā)生核子爆炸的可能性(或甚至是連環(huán)爆炸，假若恐怖份子組織一旦有能力制造的話，鐵定不會(huì)只有一顆)，而也沒有人能百分之百確定，今年或明年，致命的生化武器被大量運(yùn)用(比如說透過空調(diào)系統(tǒng))進(jìn)入辦公大樓及工廠的機(jī)率有多高，諸如此類的攻擊事件有可能造成天文數(shù)字的勞保理賠金額。

    在這里我們確信：

    a.這類震懾人心災(zāi)難的可能性，現(xiàn)在雖然很低，但絕非沒有可能。

    b.這種可能性，正以一種不規(guī)則且難以衡量的速度逐漸增加當(dāng)中，隨時(shí)仇視我們的敵人漸漸掌握傷害我們的信息及資源，恐懼的心理或許會(huì)隨著時(shí)間慢慢淡化，但危險(xiǎn)卻依然存在，對抗恐怖活動(dòng)的戰(zhàn)爭永遠(yuǎn)不會(huì)結(jié)束，我們能夠得到最好的結(jié)果是讓問題控制在一定程度之下，對于鏟除仇視我們的狂熱份子絕無根治之道。

    c.直到目前為止，保險(xiǎn)及再保業(yè)者仍然不自知地承擔(dān)以上我提到的這種無法預(yù)估風(fēng)險(xiǎn)的財(cái)務(wù)后果。

    d.在最壞的狀況下，有可能產(chǎn)生1兆美元的經(jīng)濟(jì)損失，整個(gè)保險(xiǎn)產(chǎn)業(yè)將因此崩潰，除非經(jīng)營者能夠?qū)⒖植拦�擊風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的上限大幅壓低在一定的水準(zhǔn)以下，我想只有美國政府本身有能力承受如此大的重?fù)簦�如果政府不愿意積極地?fù)?dān)下此重責(zé)大任，任由人民負(fù)擔(dān)所有的風(fēng)險(xiǎn)，則只有等災(zāi)難真的發(fā)生之后，再由政府出面來收拾殘局。
或許有人會(huì)問，為何我不在911事件發(fā)生之前，就提出這項(xiàng)警訊?? 我的回答是，我確實(shí)有想到這點(diǎn)，但可惜的是我并未將想法化為舉體的行動(dòng)，關(guān)于這點(diǎn)我嚴(yán)重違反了諾亞的原則，”能夠準(zhǔn)確預(yù)測下雨不厲害，重要的是要去建方舟”，我等于是讓伯克希爾在相當(dāng)危險(xiǎn)的情況下經(jīng)營，尤其是通用再保，而且我必須承認(rèn)，截至目前我們還在免費(fèi)為大家承擔(dān)無可預(yù)測的風(fēng)險(xiǎn)，所幸這種情況已隨著時(shí)間慢慢減少。（鶴flying:在9.11之前如果大幅增加發(fā)生恐怖主義機(jī)會(huì)的保費(fèi)，估計(jì)沒幾個(gè)人會(huì)愿意付這筆錢。）

    在伯克希爾，有一點(diǎn)必須說明的是，多年以來我們一直有強(qiáng)烈的意愿承擔(dān)比其他業(yè)者更多的風(fēng)險(xiǎn)，即便是現(xiàn)在也是如此，前提是保費(fèi)要合理，對于單一事件我們愿意承擔(dān)最多20億到25億美元的可能損失(就像是911那樣的損失規(guī)模，只可惜那時(shí)我們沒有收到一毛錢的保費(fèi))。

    確實(shí)我們勇于承擔(dān)鉅額損失的意愿，使得我們的競爭優(yōu)勢大幅提高，伯克希爾擁有大量的流動(dòng)資產(chǎn)、極高的非保險(xiǎn)事業(yè)盈余、有利的租稅架構(gòu)以及愿意容忍盈余上下變動(dòng)的優(yōu)秀股東陣容，這種獨(dú)特的組合，讓我們可以承擔(dān)遠(yuǎn)比其它競爭對手更高的潛在風(fēng)險(xiǎn)，長期而言，接受這類鉅型風(fēng)險(xiǎn)肯定有利可圖，雖然在某些年度的成績可能慘不忍睹。

    目前我們的底限是愿意承接恐怖份子攻擊事件的保單，包含一些非相關(guān)事件極高的風(fēng)險(xiǎn)上限，但我們絕不愿意讓伯克希爾在不知情的情況下，曝露于我們無法妥善處理的損失，我們會(huì)將整體的風(fēng)險(xiǎn)部位控制在一定程度之內(nèi)，不論外在的市場競爭狀況如何都一樣。

2001年保險(xiǎn)事業(yè)營運(yùn)狀況

    多年以來，我們旗下的保險(xiǎn)事業(yè)提供了伯克希爾大量低成本，成長所需的資金，查理跟我都認(rèn)為這樣的態(tài)勢仍將繼續(xù)維持下去，誰知道我們竟在2001年跌了一大跤，主要的原因就在于通用再保大幅的承保虧損。

    過去我一再保證，通用再保的承保一向相當(dāng)有原則，事實(shí)證明我的看法有誤，雖然管理階層的出發(fā)點(diǎn)甚佳，但公司還是違反了前面我提到的三項(xiàng)原則，更為此付出極大的代價(jià)，其中一個(gè)失敗的主要原因就在于損失準(zhǔn)備提列不當(dāng)，在后段我還會(huì)再詳細(xì)說明，從而因此嚴(yán)重低估了某些尚在銷售的保單成本，對許多企業(yè)來說，搞不清楚自己的成本是相當(dāng)嚴(yán)重的問題，在長周期的再保險(xiǎn)業(yè)，多年的無知將導(dǎo)致保費(fèi)訂價(jià)過低的影響加重，不了解成本結(jié)構(gòu)就像是一顆不定時(shí)的炸彈。

    此外，通用再保過于熱衷追求或保有客戶，即便所有人都知道要小心謹(jǐn)慎地承接業(yè)務(wù)，但還是很難讓有才干又肯努力的杰出經(jīng)理人克制壓倒競爭對手的欲望，但如果勝利的定義是爭取市場占有率而非獲利率的話，那么麻煩就隨時(shí)準(zhǔn)備上門，勇敢地說"不"字，是任何保險(xiǎn)從業(yè)人員字典里應(yīng)該必備的一個(gè)字。

    雖然聽起來有點(diǎn)過度樂觀，不過我還是向各位保證通用再保(以及其子公司科隆再保)的承保紀(jì)律目前正在恢復(fù)當(dāng)中，Joe Brandon已在九月被任命為通用再保的新任總裁，再加上新任總經(jīng)理Tad Montross皆致力于轉(zhuǎn)虧為盈，去年秋天，查理跟我在讀了GE總裁-杰克韋爾奇的新書-直言無諱(趕快去買一本來看)，在經(jīng)過討論后，我們都認(rèn)為Joe擁有許多杰克談到的特點(diǎn)，他相當(dāng)聰明、有活力、經(jīng)驗(yàn)也夠，同時(shí)對本身及組織都有深切的自我期許。

    當(dāng)她還是一家獨(dú)立的公司時(shí)，通用再保就相當(dāng)出色，如今她又有伯克希爾在背后提供許多奧援，在增添助力以及承保紀(jì)律逐漸恢復(fù)的情況下，我們想通用再保應(yīng)該可以成為伯克希爾最重要的資產(chǎn)之一，我預(yù)期Joe跟Tad一定辦得到。

    在國家產(chǎn)險(xiǎn)的再保業(yè)務(wù)方面，Ajit Jain繼續(xù)為伯克希爾增添了許多價(jià)值，只靠著18位同仁的協(xié)助，Ajit管理全世界前幾大(以資產(chǎn)計(jì))的再保險(xiǎn)業(yè)務(wù)，而若以承擔(dān)的整體風(fēng)險(xiǎn)來算，更是全世界第一，自從他1986年加入以來，對于他承接的所有保單，我知之甚詳，但我從來沒有發(fā)現(xiàn)他違背前述三項(xiàng)原則，雖然他嚴(yán)格的紀(jì)律無法保證絕不會(huì)發(fā)生損失，但他確實(shí)可以避免不必要的錯(cuò)誤，這就是關(guān)鍵，就像是我們在投資時(shí)一樣，保險(xiǎn)業(yè)者想要有優(yōu)異的長期績效，靠的不是少數(shù)的成功個(gè)案，而是如何持續(xù)避免做出愚蠢的決定。

    自從911事件發(fā)生之后，Ajit就變得異常忙碌，在我們承接且全部自留在公司帳上的保單，主要有(1)南美洲煉油廠損失超過10億美元以上的5.78億美元意外險(xiǎn)(2)數(shù)家國際航空公司10億美元恐怖份子攻擊事件不得撤銷第三責(zé)任險(xiǎn)(3) 北海原油平臺(tái)5億英鎊恐怖份子攻擊及惡意破壞的產(chǎn)物意外險(xiǎn)，以及超過6億英鎊以上業(yè)者自留或再保損失(4)芝加哥Sears大樓恐怖份子攻擊事件超過5億美元以上的損失等；此外我們也接了許多項(xiàng)超大型的意外險(xiǎn)，例如世界杯足球賽以及2002年冬季奧運(yùn)等，但不論是那一件個(gè)案，我們都盡量避免會(huì)發(fā)生連鎖反應(yīng)大量累積損失的保單，比如說，我們不會(huì)一口氣接下位于同一個(gè)大都會(huì)的辦公及住宅大樓大量的意外險(xiǎn)，除非排除核子爆炸及后續(xù)可能引發(fā)的火災(zāi)損失。

    提到承接鉅額保單的速度，沒有人可以比得上Ajit，在911事件發(fā)生之后，他的快速反應(yīng)，就變成一個(gè)相當(dāng)重要的競爭優(yōu)勢，當(dāng)然還有我們引以為傲的財(cái)務(wù)實(shí)力，某些再保同業(yè)，尤其是那些習(xí)慣將大部分的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給其它再保業(yè)者俗稱倒退派的保險(xiǎn)公司的情況都相當(dāng)凄慘，而且很有可能無法在承受第二次大災(zāi)難的發(fā)生，當(dāng)致命的連鎖關(guān)系產(chǎn)生時(shí)，一個(gè)微妙的關(guān)連可能導(dǎo)致全面的崩潰，當(dāng)保險(xiǎn)業(yè)者在衡量自身再保安排的健全性時(shí)，必須謹(jǐn)慎地試探整個(gè)連環(huán)所有參與者的抗壓性，并深切地思考當(dāng)一件大災(zāi)難萬一在非常困難的經(jīng)濟(jì)狀況下發(fā)生時(shí)該如何自處，畢竟只有在退潮時(shí)，你才能夠發(fā)現(xiàn)到底是誰在裸泳，在伯克希爾，我們將所有的風(fēng)險(xiǎn)自留，獨(dú)立承擔(dān)絕不依賴他人，而不論世上發(fā)生什么問題，我們的支票保證永遠(yuǎn)都能夠兌現(xiàn)。

    Ajit的業(yè)務(wù)量或許會(huì)有潮起潮落，但他的承保原則絕不改變，他在伯克希爾的價(jià)值永遠(yuǎn)不可限量。

    GEICO我們目前最大的初級(jí)保險(xiǎn)公司，在該公司總裁Tony Nicely及所有同仁的努力下，于2001年有重大進(jìn)展，毫無疑問，Tony是老板心目中的明星經(jīng)理人。

    GEICO去年的保費(fèi)收入成長了6.6%，浮存金凈增加3.08億美元，并貢獻(xiàn)了2.21億美元的承保利益，這代表去年我們在幫別人保管42.5億資金的同時(shí)，還有一筆額外的收入，雖然這筆浮存金不屬于伯克希爾所有，但卻可以為我們運(yùn)用，進(jìn)行各項(xiàng)投資。

    在2001年，GEICO唯一讓人感到失望的是我們無法進(jìn)一步增加保戶數(shù)量，我們的指定保戶(約占總保戶的81%)成長了1.6%，但標(biāo)準(zhǔn)型與非標(biāo)準(zhǔn)型的保單則下滑了10.1%，總的來說，有效保單數(shù)量減少了0.8%。

    最近幾個(gè)月，新保單業(yè)務(wù)有復(fù)蘇現(xiàn)象，我們的電話行銷成交率正在攀升之中，至于網(wǎng)絡(luò)行銷業(yè)務(wù)則穩(wěn)定成長，因此我們預(yù)期2002年的保單數(shù)量至少將可維持些許的成長，Tony跟我都急于想要投入比去年2.19億美元還要多的行銷預(yù)算，但直到目前為止，我們?nèi)匀徽也坏饺绾斡行н\(yùn)用的方法，在此同時(shí)，我們的營運(yùn)成本依舊遠(yuǎn)低于其它主要的競爭對手，我們的價(jià)格相當(dāng)具吸引力，而我們的浮存金依舊不須成本且持續(xù)成長當(dāng)中。

    我們其它初級(jí)的保險(xiǎn)公司去年的表現(xiàn)依舊出色，由Rod、John、Don、Tom、Michael等人帶領(lǐng)的各家保險(xiǎn)事業(yè)，總計(jì)貢獻(xiàn)了5.79億美元的保費(fèi)收入，較2000年成長了四成，浮存金則增加14.5%成為6.85億美元，外加3,000萬美元的承保利益，總的來說，這些公司堪稱全美最好的保險(xiǎn)公司之一，展望2002年他們的前景依然可期。